中华财富网(www.515558.com)2025-7-31 5:25:41讯：

　　药明康德

　　方正证券——公司点评报告：上调全年指引，在手订单保持快速增长

　　事件：公司发布2025年半年报，1H2025实现营收207.99亿元(+20.64%)，其中持续经营业务收入204.05亿元(+24.24%)，扣非归母净利润55.82亿元(+26.47%)，经调整归母净利润63.15亿元(+44.43%)。单Q2公司实现营收111.45亿元(+20.37%)，扣非净利润32.53亿元(+36.70%),经调整归母净利润36.37亿元(+47.90%)。 

　　上调全年业绩指引，在手订单保持快速增长。中报符合预告预期，Q2收入&利润均有提速。收入端，Q2持续经营收入同增24.9%，环比提速4.5pct；利润端，Q2经调整归母净利润率从Q1的27.73%提升至32.64%。在手订单依然保持快速增长，订单规模持续扩容为后续业绩提供保障。截至2025H1在手订单规模达566.9亿元(+37.2%)。根据公告，公司上调全年指引预计2025收入将达到425-435亿元(+13%~17%)。 

　　分板块看，Testing和Biology有望逐步恢复，TIDES依然增长强劲。分业务看，1)化学板块1H2025收入163亿元(+33.5%)，主要系TIDES及小分子D&M收入增长强劲，上半年TIDES收入50.3亿元(+141.6%)，小分子D&M收入86.8亿元(+17.5%)。一方面，小分子临床三期及商业化分子数量仍持续增长，1H2025新增8个商业化及临床三期分子，小分子D&M收入有望保持稳健增长。另一方面，TIDES订单增长依然强劲，1H2025TIDES在手订单同增48.8%,后续TIDES有望保持强劲增长态势。因此整体化学业务收入有望保持快速增长。2)Testing板块1H2025收入26.9亿元(-1.2%)，但单Q2Testing收入同比增长1.6%，其中安评业务恢复比较明显，Q2收入同比增长3.4%，环比增长10.2%；临床CRO&SMO业务仍处于底部徘徊。我们认为随着安评及临床CRO价格企稳，Testing板块有望逐渐恢复正增长。3)Biology板块1H2025收入12.5亿元(+7.5%)，随着新分子研发需求复苏，订单价格企稳同时收入增速有望提速。 

　　经营效率不断提升，盈利能力有望稳中有升。1H2025公司经调整毛利率为44.5%(+4.7pct)；分业务来，1H2025化学/Testing/Biology毛利率分别为49%/25.1%/36.4%(+5.2/-12.3/-0.8pct)，化学业务受益于商业化项目不断增长毛利率提升明显，Testing和Biology毛利率有望随着订单价格企稳，收入恢复增长进一步带动毛利率水平提升。 

　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营收437.71/508.10/590.66亿元，分别同比+11.54%/+16.08%/+16.25%,实现归母净利润132.67/127.96/152.72亿元，分别同比+40.39%/-3.56%/+19.35%，维持对公司“推荐”评级。 

　　风险提示：多肽业务订单及价格不及预期、地缘政变变化影响、汇兑损益等风险

　　恒瑞医药

　　方正证券——恒瑞与GSK达成重磅合作，高额交易创记录

　　事件：2025年7月28日，恒瑞与GSK达成协议，将HRS-9821项目的全球独家权利(不包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区)和至多11个项目的全球独家许可的独家选择权(不包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区)有偿许可给GSK。GSK将向恒瑞支付5亿美元的首付款。双方将共同开发至多12款创新药物。如果所有项目均获得行使选择权且所有里程碑均已实现，恒瑞将有资格获得未来基于成功开发、注册和销售里程碑付款的潜在总金额约120亿美元。 

　　点评： 　1)HRS-9821是恒瑞首个获国际巨头高额引进的呼吸管线，125亿美元潜在总交易额创中国创新药出海纪录，再次验证PDE3/4靶点潜力。本次交易是继7月9日默沙东以100亿美元收购VERONA以来，MNC在本月第二次出手购买PDE3/4项目，再次验证了PDE3/4靶点药物在呼吸疾病领域的潜力，尤其为慢阻肺(COPD)提供“去激素化”治疗新选择，临床优势明确(支扩+抗炎协同、吸入安全性佳)。慢阻肺(COPD)为全球第三大致死病因，市场潜力大，临床需求急迫。恒瑞医药) href=/600276/>恒瑞医药（600276）HRS-9821于2023年初获NMPA批准启动Ⅰ期临床试验(混悬液剂型)作为辅助维持治疗，无需考虑既往治疗方案。该药物已在早期临床和临床前研究中显示出强效的PDE3和PDE4抑制作用，从而增强支气管扩张和抗炎作用，并为开发便捷的干粉吸入器(DPI)制剂提供了机会。 

　　2)恒瑞医药首次将1个临床阶段资产+11个临床前项目打包授权出海，表明中国创新药出海的范式升级。此次协议还包含一项开创性的规模化合作计划，除HRS-9821外，双方将共同开发最多11个项目，恒瑞医药将主导这些项目的研发，最晚至完成包括海外受试者的I期临床试验，每个项目均拥有各自的财务结构。GSK将在最晚至I期临床试验结束时行使除中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区以外在全球进一步开发和商业化每个项目的独家选择权，以及某些项目替换权。正是自研管线规模支撑恒瑞医药从单药到平台化输出“多项目打包授权”模式，不仅降低了单一项目风险，也体现了国际巨头对中国药企早期研发能力的认可。 

　　3)恒瑞医药License-out将成常态化，BD加速，公司国际化进一步跃迁。公司自2023年至今完成多项重大授权(含CLDN18.2ADC、Lp(a)抑制剂等)，总潜在交易额超245亿美元，BD效率显著提升。其中，2024年海外授权收入超2.73亿美元。公司后续储备多项具备BD潜力的管线，有望进一步补充现金流反哺研发。 

　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业总收入313.53/358.95/413.1亿元，同比增长12.04%/14.49%/15.09%;归母净利润为68.7/80.94/98.94亿元，对应PE为59.94/50.88/41.62倍，维持“强烈推荐”评级。 

　　风险提示：BD进展不及预期风险、临床进展不及预期风险、产品商业化不及预期风险，政策变动风险等。

　　海尔智家

　　招商证券——重视企业经营α，关税冲击祸兮福所依

　　本篇报告复盘海尔企业经营三重α，国补份额提升、高端卡萨帝增长提速、海外关税冲击彰显韧性，上半年海尔股价相对跑输，跟市场过度担忧竞争格局、全球经济动荡以及国补效果递减有关，我们建议投资者25H2重视海尔经营层面的改善确定性，给予“强烈推荐”投资评级。 

　　第三批国补资金到位，下半年刺激强度边际递减、重视海尔企业经营α。7月21日发改委确认第三批1380亿补贴资金启动投放,6月国补暂停引发的需求退坡焦虑，随着资金落地，需求端潜力再次释放。上半年海尔国补刺激效果显著，25H1空调线上/线下零售额同比分别增长30%/59%，线上/线下市占率分别提升2.2/0.6pcts至10%/15%；洗衣机线上/线下分别增长10%/24%，分区洗产品推动线下份额提升2pcts至39%；冰箱线上受大盘拖累下滑8%，线下同比增长15%，销售额市占率分别保持在38%/39%。 

　　中国区：数字库存提升周转，供应链降本增效，卡萨帝高端突围。以空调为例，面对小米外部竞争压力，海尔从供应链垂直一体化、产品平台化、渠道效率提升、卡萨帝高端四个维度突围：1)郑州压缩机合资工厂600万台产能、重庆海尔电脑板工厂25H1已经投产；2)产品平台化模具自制后,非标件成本大幅下降，多品牌矩阵提供差异化产品、覆盖全价格带，此外海尔商用暖通智慧楼宇业务规模24年首次突破100亿元，海外市场收购欧洲暖通空调渠道加速发展；3)数字库存提升渠道周转效率，日日顺物流终止分拆上市后，推动中国区统仓统配效率升级，实现经销商库存减负，加快客户资产效率提升50%，仓储成本降低12%。4)卡萨帝高端品牌国补后重启增长势能，24Q4/25H1分别增长30%/20%，内部产品结构、渠道结构不均衡的局面正在被扭转。 

　　海外市场：北美后地产需求释放，欧洲等海外区域利润率改善。7月22日特朗普表示正在考虑取消房屋销售资本利得税以提振美国房地产市场，此外美联储26年降息概率升温，北美需求释放有望成为加分项，其次美国进口高关税壁垒拦截其他竞争对手，本土制造优势突出的GEA获得份额扩张机遇；欧洲等海外市场组织变革调整加快，调整为市场前端为核心的倒三角模型，25Q1关闭意大利洗衣机/罗马尼亚冰箱工厂，提升土耳其/国内工厂及东南亚供应链辐射，品牌端收购暖通渠道后形成多品牌矩阵(Candy线上、Hoover中端、KLIMA专业渠道)，赞助欧洲系列网球赛事，进驻高端零售渠道法国Darty、西班牙ECI、捷克Datart及意大利专业厨房渠道，多措并举有望加快海外利润率回升。 

　　重视海尔α，关税冲击彰显全球经营韧性。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为210亿元、240亿元和274亿元，同比增长12%/14%/14%，对应PE分别为11/10/9倍。截至7月2日港股员工持股计划完成股份回购6887万港币；A股累计回购7.9亿元，公司预计回购金额10-20亿元。参考PE-Band,海尔当前估值处于21年-25年以来估值最低10%分位数，首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。 

　　风险提示：关税不确定性；终端需求不及预期；原材料上涨；海运费上涨；汇率波动。

　　小商品城

　　东北证券——AI大模型发布，看好数智化运营

　　事件：小商品城) href=/600415/>小商品城（600415）AI大模型发布并开始内测，或将成为生意拓客和增长的新引擎：7月24日，小商品城携手阿里启动“世界义乌AI大模型”内测，广邀300多名义乌商贸人开启“沙盒测试”。 

　　AI技术需求旺盛，ChinagoodsGMV有望进一步提升：当前，CG平台已经成长为一个综合型的服务平台，提供展示交易、贸易服务、金融服务、仓储物流、企业服务、生活服务、线上商学院、外商服务等服务，促进市场资源精准配置，节省交易成本。24Q3，平台GMV超608亿元，同比增长超过16%。截至2024年底，累计使用及访问次数超10亿人次，用户数累计超20万，经营户私域流量活跃度增长72%，深度使用用户订单增长20%以上。目前义乌市场AI需求迫切，超一半商户每天使用AI工具，ChinagoodsAI数字应用累计调用量突破10多亿次，从测试效果来看，某商户在测试过程中选品上品效率暴增45%，订单也增长了15%，效果较好，在未来或拉动更高GMV。 

　　AI技术赋能，撬动其他业务杠杆： 　(1)市场运营方面，公司转向全球化与全面数字化。从基础设施方面，第六代市场增加了数字大脑功能板块，设计成为全球小商品贸易的数据交易中心、数贸场景展示中心和新品发布中心，线上线下) href=/300959/>线上线下（300959）结合提升市场的运营效率和服务质量。我们认为，当前除第六代市场招商之外，市场租金的提升为该业务的内生增长点，若AI赋能提升服务效率与质量，则有望提升终端需求，打开租金上浮空间； 　(2)商业销售方面，公司商品销售业务以进口为主，毛利低但空间大。公司为1039模式试点商，具备报关、结算等优势，能够支持中小微企业、个体工商户进行进口。2022-2024年，公司该业务营收49.49/68.08/92.55亿元，分别占比64.95%/60.25%/58.81%，19-24年，义乌进口占全国进口由0.07%稳步上升至0.44%，7月7日，国家税务总局发布公告，推动“1039市场采购贸易”替代“买单出口”模式，未来空间广阔。我们认为，引入AI有利于公司进一步降低进口履约成本、提高效率，义乌有望进一步抢占进口市场份额，实现进一步增长。 

　　投资建议：租金恢复+平台赋能+进口业务高想象空间，小商品城未来增长高确定性，预测2025-2027年营收205.30/259.43/290.26亿元，归母净利润40.81/60.14/68.16亿元，对应当前PE为29.59/20.08/17.72X，给予“买入”评级。 

　　风险提示：海外通胀及衰退风险；关税风险；新业务不及预期；业绩预测和估值不达预期。

　　东鹏饮料

　　开源证券——公司信息更新报告：高基数下较快增长，新品表现强劲

　　2025H1维持较快增长 　公司2025H1收入107.4亿元，同比增36.4%，扣非前后归母净利润23.7、22.7亿元，同比增37.2%、33.0%。2025Q2单季收入58.9亿元，同比增34.1%，扣非前后归母净利润13.95、13.12亿元，同比增30.8%、21.2%。公司拟派发2025H1半年度红利2.5元/股。我们维持2025-2027年归母净利润预测至42.28/52.14/57.45亿元，对应2025-2027年EPS8.13/10.03/11.05元，当前股价对应2025-2027年35.3/28.6/26.0倍PE，电解质水势头依然较好，维持“增持”评级。 

　　东鹏饮料) href=/605499/>东鹏饮料（605499）维持较快增长，补水啦延续高增长 　2025H1公司东鹏能量饮料营收同比+22.0%，高基数下东鹏保持较快增长；补水啦同比增213.7%，增长势头依然强劲，主因网点覆盖率快速提升、产品势能攀升，新增380、900ml产品覆盖多场景；其他饮料产品同比增65.2%，果之茶等新品表现较好。2025Q2公司东鹏能量饮料营收同比增18.8%，补水啦营收同比增190.0%，2025Q2势头依然强劲。分区域看，广东、华东、华中、广西、西南、华北等市场营收同比分别增19.4%、34.0%、29.3%、31.2%、24.5%、74.1%，广东、广西等市场在补水啦、单点卖力提升带动下增速依然保持较快增长。 

　　盈利能力高基数下略有波动 

　　2025Q2销售净利率高基数下同比-0.6pct至23.7%。其中毛利率同比-0.35pct，预计补水啦高速增长下产品结构影响，预计白糖等原料价格下降对毛利率有正贡献。公司销售、管理、研发、财务费用率同比+0.49、+0.29、-0.15、+0.57pct，整体费用上稳中有升，预计主因冰柜投入大幅增加和季度间波动影响所致，2025H1整体费用率水平基本保持相对平稳。 

　　新品开发模式日趋成熟 

　　分产品看，老品维持15%-20%左右增长，次新品补水啦增长势头依然强劲，新品果汁茶等表现较好；公司渠道优势突出，精准数字化营销赋能新品，新品开发模式更加成熟，产品矩阵日趋完善，公司仍有望保持稳定较快增长。 

　　风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。

　　兆易创新

　　东莞证券——深度报告：(可公开)国内存储、MCU双龙头企业，平台化布局助力企业成长

　　投资要点： 　国内存储、MCU双龙头企业，平台化布局助力企业成长。兆易创新) href=/603986/>兆易创新（603986）股份有限公司成立于2005年，并于2016年在上交所主板上市。公司自成立以来采用fabless生产模式，成立之初主要产品为NORFlash，通过内生发展与对外收购，产品结构向多元化发展，逐步形成“存储+控制+传感+模拟”四大业务布局，并在存储、MCU领域达到国内领先地位。业绩方面，受益公司核心产品国产替代加速，叠加不断横向拓宽产品品类，公司近年业绩总体呈增长态势。2015-2024年，公司营业收入从11.89亿元增长至73.56亿元，复合增长率为22.45%，归母净利润从1.58亿元增长至11.03亿元，复合增长率为24.11%。 

　　存储业务：端侧AI、汽车“三化”驱动存储市场扩容，兆易创新布局全面。近年来，端侧AI，汽车“三化”驱动全球半导体存储市场持续扩容。一方面，以AI眼镜为代表的端侧AI产品所需的存力需求实现增长，为国内存储厂商提供增长点；另一方面，汽车电动化、智能化持续发展，增大NORFlash、NANDFlash等车载存储需求。当前全球存储行业被三星、美光、海力士等海外厂商所主导，海外大厂退出利基型存储领域为国内存储厂商提供发展机遇。兆易在专用型存储领域布局丰富，现已形成“NOR+DRAM+NAND”三大产品线，是国内唯一一家在NORFlash、SLCNANDFlash、利基型DRAM及MCU方面在全球均排名前十的集成电路设计公司，有望受益存储市场扩容和行业竞争格局优化。 

　　MCU业务：国内32位MCU领导者，加强汽车电子领域布局。公司是国内32位MCU领导者，2024年来自MCU的收入约为2.31亿美元，位列全球第八，内地第一。截至2024年底，公司GD32MCU产品已成功量产63个产品系列、超过700款MCU产品，实现对高性能、主流型、入门级、低功耗、无线、车规、专用产品的全面覆盖。在汽车应用领域，公司推出的搭载超高性能M7内核的全新一代车规级MCU产品，集成了优异的性能、增强的安全升级以及丰富的外设接口，全面契合车身域控、车身控制、底盘应用等多种电气化车用场景。2024年，公司新增募投项目“汽车电子芯片研发及产业化项目”，计划总投资金额约12亿元用于汽车MCU芯片的研发及产业化，有望提升高端MCU产品研发能力，持续增强公司竞争力。 

　　投资建议：预计公司2025-2027年每股收益分别为2.27元、3.04元和3.88元，对应估值分别为52.88倍、39.56倍和30.96倍，维持“买入”评级。 

　　风险提示：下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。