中华财富网(www.515558.com)2025-7-10 5:48:40讯：
京东方A
钙钛矿光伏业务顺利布局，强调资本战略向价值转型
事件：2025年7月8日，京东方在上海举办“屏之物联聚智共赢”2025BOEInvestorDay主题活动，京东方董事长陈炎顺，京东方副董事长、京东方精电执行董事兼主席高文宝，京东方华灿董事长张兆洪等3家上市公司掌舵人齐聚上海，与投资者、产业伙伴等从技术、市场、产业链协同等维度共话发展蓝图。 强调LCD为未来中长期主流显示技术，柔性OLED市场规模快速增长。产业驱动方面，显示行业供给端正进入存量时代，格局实现重塑，从过去“规模和市场份额”竞争逐渐转向高价值驱动。通过践行按需生产”，持续迈向高质量发展。LCD仍将是未来中长期显示行业的主流应用技术，大尺寸化势不可挡，高分辨率、高刷新率产品的推陈出新带来LCD旺盛的市场生命力；柔性OLED市场规模快速增长，技术创新加速向IT、车载等中尺寸领域渗透，带动OLED产业蓬勃发展。在此背景下，京东方通过布局领先的第6代新型LCD生产线并实现量产、布局国内首条第8.6代AMOLED生产线等，在高端显示领域实现跨越式突破。 钙钛矿光伏业务亮相，持续打造企业的第N曲线”成长。京东方在屏之物联”战略指引下提出企业升维发展“第N曲线”理论，围绕显示技术、玻璃基加工能力、大规模集成智能制造能力三大优势打造全新业务增长极，布局钙钛矿光伏器件、玻璃基封装等领域，持续培育支撑企业成长的未来业务”。其中，钙钛矿光伏目前已建成手套箱、实验线和全行业第一条最大的中试线，仅用38天就成功产出行业首片2.4×1.2m中试线样品，标志着产业化迈出重要一步；玻璃基封装业务已布局试验线，成立了玻璃基先进封装项目组，实现样机产出。今年6月底已完成设备搬入。 盈利能力确定性改善，资本战略向价值转型。当前行业格局趋于稳定，大规模产线投资已不再是公司发展主旋律。在此背景下，京东方将于2025年迎来资本开支和折旧双高峰”，此后将有望步入盈利提升通道，盈利的确定性改善为持续回报股东创造了有利条件。资本运作方面，一是通过并购中电熊猫成都及南京产线、投资彩虹光电产线等行业优质资产进行产业整合；二是对创新业务进行独立上市打造专业发展平台，例如此前收购京东方精电作为车载显示平台、收购华灿光电)
href=/300323/>华灿光电（300323）作为MLED产业链平台，今年又孵化了能源科技在新三板挂牌作为能源物联网平台；三是回购武汉京东方少数股权，以进一步提升对优质产线的控制权并提升归母权益。这些资本运作举措将有效助力京东方与股东共生共赢。未来公司也将通过推出历史上首个全面涵盖分红、回购的股东回报规划，以连续、稳定、可预期的股东回报，切实回报支持京东方的各位投资伙伴。 盈利预测与投资建议：预计2025/2026/2027年公司将实现2159.96/2395.66/2640.58亿元的营业收入，对应归母净利润94.15/134.10/155.13亿元。当前京东方股价对应2025年PB估值约为1.0倍，维持买入”评级。 风险提示：补贴政策不及预期；面板行业价格复苏不及预期；地缘政治风险；宏观经济波动风险。
燕京啤酒
2025年中报预告点评：U8放量驱动，业绩再超预期
事项： 公司发布2025年半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润10.6~11.4亿元，同增约40%~50%；扣非净利润9.3~10.0亿元，同增约25%~35%。测算单Q2预计实现归母净利润9.0~9.7亿元，同增约36.7%-48.3%；扣非归母净利润7.7~8.5亿元，同增约21.1%~32.7%。 评论： 归母与扣非归母净利均超预期。根据预告测算，公司单Q2扣非归母净利润预计同增21.1%~32.7%，考虑当前结构提升与成本优化同步推进，我们判断实际业绩或接近预告上限。一是产品结构改善持续提升吨价，大单品U8持续高增放量；二是成本端持续优化，通过数字化系统与卓越管理体系提高粮食、能量利用效率，吨酒包材成本、人力成本亦有效优化。测算单Q2归母净利润同增约36.7%~48.3%，快于扣非归母增速，判断系二季度收到前期关厂土地返还款高增所致。 收入保持稳健增长，U8延续高增。据渠道反馈，二季度销量预计整体实现平稳增长，4、5月份维持增长，6月受禁酒令波及影响或有所下滑，但整体相对有限，下半年预计边际有所好转。吨价方面，核心大单品U8延续放量态势，上半年销量进度已达成过半，全国16个销售单元均实现正增长，其中东三省、鲁、川、岳、鄂、京津冀、华东等区域表现较好，多地U8销量占整体比重已突破30%，U8高增带动公司吨价持续提升。综上，收入端预计或可实现高个位数增长。 改革释放利润弹性，业绩消除市场担忧。公司一季度业绩高增，实现靓丽开局，市场担忧业绩增长延续性，叠加6月禁酒令致部分餐饮场景受损，进一步加剧市场顾虑，致股价短暂回调。二季度业绩预告超出市场预期，7月各地政策纠偏，餐饮场景边际修复，有效打破市场担忧。当前公司改革逻辑持续兑现，大单品U8起势带动结构提升，后续罐装产品上线或可打造第二大全国性大单品，接续提升吨价，叠加公司卓越管理体系持续改革显效，成本费用亦有望不断优化，利润弹性持续释放。我们认为公司当前为稀缺高增标的，当前股价对应25年估值约24倍，若以远期青啤、华润15%净利率水平测算，对应估值仅16倍，远期空间较足。 投资建议：业绩再超预期，稀缺成长标的，维持“强推”评级。公司二季度业绩高增兑现，超出市场预期，打破前期担忧。当前政策影响逐步消除，餐饮预计持续修复，量增有望改善。同时大单品U8持续放量改善产品结构，叠加成本费用持续优化，公司改革成效持续显现，利润弹性有望持续释放。结合中报业绩预告，我们调整提高25-27年EPS预测为0.55/0.66/0.76元(前值0.51/0.62/0.72元)，维持25年目标价15.5元，维持“强推”评级。 风险提示：U8推广不及预期，中高端市场竞争加剧，改革初期盈利波动性大。
百济神州
CDK4抑制剂展现出优异早期疗效信号，后续将进入注册临床研究阶段
百济神州的CDK4抑制剂BGB-43395进度处于前列，有望成为全球第二款进入注册临床阶段的CDK4抑制剂
根据公司指引，BGB-43395预计在未来的6-12个月内进入注册临床阶段。BGB-43395目前开展了3项I期临床，试验方案涵盖了单药或联合内分泌疗法(ET，EndocrineTherapy)二线治疗，以及联合ET和BCL2i三线治疗HR+/HER2-BC。
CDK4抑制剂BGB-43395在多个体内外药效评估中均展现出BIC潜力
BGB-43395相较现有CDK4/6抑制剂具有更高选择性。BGB-43395在GLP毒理研究中表现良好，未见显著中性粒细胞减少或胃肠道毒性。百济神州的BGB-43395体内药代动力学数据符合预期，药效学活性强效。
CDK4抑制剂BGB-43395具有更优抑制效力。目前CDK4i领域FIC的药物是进入III期临床的辉瑞的PF-07220060，在MCF-7增殖实验中，BGB-43395的抑制细胞增殖效力IC为126nM，比PF-07220060更强(后者为544nM)，活性提升4.3倍，展现出卓越疗效。
后续随访时间延长，整体响应率有望大幅提升
从辉瑞披露的数据可以看到，CDK4抑制剂Atirmociclib的中位起效时间是3.6M。所以对同靶点药物，百济神州的CDK4i来说，3个月的中位随访时间还未到中位起效时间。过往数据提示CDK4/6i的应答率随时间延长逐步提升，在9个月时达到最高应答概率。BGB-43395在3个月的评估时间看到240mg、400mg、600mgBID联用组SD+PR为67%(8/12)，83%(5/6)，75%(6/8)，趋势较好。
盈利预测与投资评级
我们预计2025-2027年的营业收入为375.17、450.24和540.34亿元；预计2025-2027年的归母净利润7.03、40.10和67.44亿元。维持“买入”评级。
风险提示：公司产品商业化进度不及预期风险、政策变动风险、研发进展不及预期风险、核心技术人员流失风险、市场竞争加剧风险
分众传媒
点评：重视分众梯媒&支付宝“碰一碰”合作，看好新潮收购带来协同效应
事件：2025年6月24日，支付宝官方微信公众号发文表示：“电梯也有支付宝碰一下功能”，即分众传媒)
href=/002027/>分众传媒（002027）和支付宝在线上线下)
href=/300959/>线上线下（300959）广告市场联动方面做出的创新性玩法，当用户在电梯看到梯媒中碰一碰的设备时，可以解锁手机碰一下设备小蓝环，即可立即领取红包或优惠券在下次付款时使用。 2025年4月9日，分众传媒计划通过发行股份及支付现金的方式收购张继学、重庆京东、百度在线等50个交易对方持有的成都新潮传媒集团股份有限公司100%股权。交易完成后，新潮传媒将成为上市公司的全资子公司，初步协商的标的公司预估值为83亿元。 点评： 梯媒“碰一碰”功能实现线上线下广告联动，使分众参与到最终广告变现交易环节，有望在贡献业绩同时提高广告效率。分众作为国内梯媒广告龙头公司，截至2025年3月底，公司点位数共计306万个，其中电梯电视媒体126万个，电梯海报媒体180万个，在线下梯媒品牌广告市场优势较大，但在最终的广告转化交易环节以及获取用户的消费偏好画像时会有一定的劣势，而梯媒中“碰一碰”功能的上线，有望打通固定有限空间场景下用户“观看广告—实时互动—交易消费链条”。分众覆盖全国340+城市，日均触达4亿主流消费人群。支付宝“碰一碰”自24年6月正式上线后用户数已经超过1亿，400多个城市的千万商家正在拥抱碰一碰入口。若广告转化效果向好，分众可能会参与到交易金额GMV分佣环节，给公司收入和利润带来新的增长点。 即时零售市场增速较高，竞争日渐白热化，分众作为线下梯媒广告渠道头部公司有望受益于即时零售行业边际变化。“碰一碰”使用后，或弹出支付宝红包，或弹出阿里体系内应用如闲鱼、高德等提供的折扣券，或弹出商家优惠券进而引导消费者跳转到饿了么或淘宝闪购内进行最终的付费转化。即时零售市场竞争逐渐加剧，分众有望受益。根据饿了么微信公众号显示，2025年7月2日起，淘宝闪购将在12个月内直补消费者及商家共500亿，上线两月日订单突破6000万。美团即时零售同样在加码补贴，据证券时报报道，美团内网公布信息显示，截至7月5日22时54分，美团即时零售当日订单已经突破了1.2亿单，其中餐饮订单已超过1亿单。抖音、美团、阿里、京东等均为分众传媒互联网行业主要客户，这类公司除在线上投放优惠券补贴增加曝光的同时，线下广告媒体同样是其关注的触达消费者渠道之一，分众有望受益于以上公司对广告投放预算增加进而给分众带来收入上的提升。 “梯媒+碰一碰”有望带来营销价值重塑，相关参与方的商业出发点清晰，单点位数据和用户习惯养成需持续跟踪。我们认为：1)对分众传媒来说，一方面受益于潜在的广告投放预算增加。单点位效益和效率有望得到提升。截至2024年底，分众楼宇媒体实现营收115.49亿元，对应的电梯电视+电梯海报媒体点位总和为308.7万个，则单点位营收约为3741元。另一方面，后续若分众提供CPM(展示付费)和CPS(GMV抽佣分成)混合计费模式，则新增的交易金额分成新增有望给公司带来营收增长；2)对广告主而言，通过全链路的数据监测可以清晰获取用户的消费数据和用户画像，得到比品牌广告更详细的转化效果数据；3)对支付宝而言，成功拓展了线下的渠道布局，随着后续铺设点位数的增加触达到更多用户群体，用户的日均交互次数有望增加将给支付宝带来活跃用户的增加、GMV的提升，得到了一个较优的线下流量入口；4)对消费者而言，可获得红包和优惠券补贴等。 我们认为需要关注的变化点：1)梯媒中碰一碰的付费转化需要大范围曝光及红包、优惠券等持续性补贴促进，观察消费者在后期补贴退坡后的消费习惯是否养成；2)数据安全及隐私保护。住宅楼中的梯媒用户多以家庭为单位，对手机支付安全的重视程度较高等。 收购新潮传媒后，分众点位和人群覆盖度增加，单点位效益有望得到提升。截至2024年9月30日，新潮传媒电梯媒体平台在约200个城市运营了约74万部智能屏，其中约64万个智能屏投放于约4.5万个住宅小区，专注于家庭消费。2022年、2023年及2024年1-9月，新潮传媒营收分别为19.4亿元、19.3亿元、15亿元，净利润分别为-4.69亿元、-2.79亿元、-509.85万元。覆盖的城市和用户人群重叠度较低，分众传媒的龙头地位有望得到进一步巩固，议价能力得到提升，有利于单点位效益的增加。 广告市场整体在合理区间内波动前行，25Q1户外广告刊例花费同比+6%。根据CTR媒介智讯AdCube广告数据库数据，2024年广告市场整体同比上涨1.6%，整体市场在合理区间内保持波动前行的态势。根据新潮传媒集团微信公众号显示，“2024年电梯LCD和电梯海报广告刊例花费保持了两位数的同比增长，其中电梯LCD涨幅达到21%，电梯海报增长16.5%。”行业方面，娱乐及休闲、化妆品/浴室用品、邮电通讯和衣着行业增投显著，刊例花费同比分别上涨22.0%、34.7%、35.9%和51.8%。食品、酒精类饮品、商业及服务性行业也有个位数的广告增投表现。药品和饮料行业投放量持续位居前列，但广告花费分别同比缩减3.4%和12.1%。根据中天盈信(CODC)数据库显示，“2025年开年户外广告市场持续扩张，一季度全国户外广告投放刊例花费约为573.52亿元，同比增长6%，连续四年一季度广告投放规模稳健增长。” 盈利预测与投资评级：我们认为，分众传媒有望受益于对新潮集团的整合收购、即时零售公司对线下广告渠道的投放预算加大以及宏观经济的稳健恢复，公司单点位效益可能呈现增长趋势。在未算入新潮整合后的业绩影响、未算入梯媒“碰一碰”中的增量业务贡献情况下，我们预计公司2025-2027年营收有望实现135.33/144.94/155.43亿元，同比+10.4%/+7.1%/+7.2%；有望实现归母净利润55.55/59.81/65.28亿元，同比+7.7%/+7.7%/+9.1%。截至2025年7月7日，对应PE分别为19.89/18.47/16.93x，给予“买入”评级。 风险因素：“碰一碰”转化效果不及预期、广告主投放预算不及预期等
大金重工
Q2业绩高增，海工出海成长可期
公司公布2025年半年度业绩预告，预计25H1实现归母净利5.1-5.7亿元，同比+193-228%，扣非净利5.2-5.8亿元，同比+224-261%，主要系海外海风出货高景气与汇兑正收益。我们看好全球海风高景气与深远海发展趋势，风机大型化对桩基产品制造工艺、港口条件及综合服务能力提出更高要求，公司作为全球海工龙头，产能布局领先，有望实现订单放量，或驱动业绩高增，维持“增持”评级。 Q2业绩高增，主要系海外海风出货高增及汇兑收益 根据公司业绩预告，25Q2预计实现归母净利2.8-3.4亿，同比+131%-180%，环比+21%-47%。我们预计Q2业绩高增主要原因包括：1)海外海风确收4-5万吨，环比约+15%，公司产品交付模式切换为附加值更高的DAP模式，单吨盈利或保持高位；2)海外项目以欧元结算，由于上半年欧元升值，贡献汇率收益。 海外海风订单能见度高，盈利能力提升可期 公司欧洲海风订单获取能力强，年初至今中标多个订单，预计下半年行业签约景气度较高，有望实现订单放量。目前待交付订单50万吨，我们预计25年交付15-20万吨，26年25万吨以上。公司多措并举，单吨净利提升可期：1)自建船预计25Q3-Q4下水，考虑到单船运力较大，有望节约运费成本并提升运输效率；2)项目投标包括调价机制，不承担钢价波动风险；3)漂浮式技术难度较高、竞争格局较好，我们预计产品单价或优于单桩，未来有望进一步优化出货结构。 海外海工产能布局领先，欧洲基地打造差异化优势 目前公司投产/规划海外海风产能达80万吨，包括蓬莱30万吨，曹妃甸50万吨，欧洲50万吨(主要用于后道总装)。我们认为公司欧洲本土设厂有助于打造差异化优势：1)考虑到大型桩基尺寸较大，国内生产部件运输至欧洲组装有助于提升生产与运输效率；2)参考海外友商欧洲设厂经验，有助于强化与当地政府及业主交流，助力公司深远海订单获取。 盈利预测与估值 考虑到公司汇兑收益表现较好，海外海风盈利能力或持续优化，我们上调公司25-27年归母净利润(14%、7%、8%)至10.58亿元、14.53亿元和18.19亿元(CAGR为57%)，对应EPS为1.66、2.28、2.85元。可比公司25年一致预期PE均值为19.94倍，考虑到公司为全球海工龙头，海外海风进展领先，有望实现量利齐升，给予公司25年21倍PE，对应目标价34.86元(前值30.66元，对应21xPE)，维持“增持”评级。 风险提示：风电新增装机增速低于预期、海外业务拓展不及预期。
盐津铺子
魔芋势能持续，盈利提升可期
本报告导读： 公司魔芋势能持续，具备供应链竞争优势，全渠道、多品类战略下我们预计或有望保持较好发展势头，有望持续提升盈利能力。 投资要点： 投资建议：维持“增持”评级。维持公司2025-2027年EPS预测为2.99、3.73、4.63元，参考可比公司平均估值，考虑公司魔芋大单品放量带来较强的业绩成长性及稳定性，给予公司2025年33XPE，维持目标价为100.0元。 魔芋势能强，持续成长。公司差异化打造的魔芋单品麻酱素毛肚仅用16个月便实现单月月销破亿，打破零食最快单品破亿纪录。魔芋类零食仍处于高速成长期，公司供应链和渠道能力较强，前置布局从原料开始的完备供应链，2025年预计将在国内和泰国继续进行产线建设以备后续需求，我们判断公司魔芋制品有望持续呈现较强成长性，助力公司整体营收增长。当前公司在国内市场形成全渠道矩阵，助推“大魔王”的品牌势能提升，其中定量流通渠道以“大魔王”魔芋产品的销售为重心，我们预计形成渠道和品类共振发展。同时，公司逐步开拓海外市场，将以公司自有品牌“Mowon”的休闲魔芋食品打通当地主流渠道，根据当地口味研发本土化产品，我们预计公司有望稳扎稳打拓展海外增量市场。 品类和渠道结构优化，公司盈利有望提升。2025Q1公司魔芋、蒟蒻、“蛋皇”等产品收入增速高于公司整体增速，且均为高毛利产品，全年有望延续这一趋势、带动产品结构优化。同时公司大力拓展的海外市场及以山姆为代表的高势能渠道、定量流通渠道，预计2025年增速也将相对整体更高，有望促进毛利率提升。此外，2024Q2公司为品类品牌进行广告宣传及B端品牌推广，增加了销售费用，而公司在品类品牌的费用方面将更注重投入产出比，我们认为结构优化驱动的毛利率提升叠加费效提升，公司盈利有望呈现提升趋势。 全渠道、多品类持续推进，竞争优势凸显。公司通过全渠道、多品类战略不断驱动成长，我们认为公司以较优激励机制下的高效组织管理能力为基础，不断打磨和深化多品类供应链的能力，是公司能够敏锐捕捉和把握品类和渠道趋势的核心，未来有望持续复用和巩固多品类竞争优势、助力持续增长。 风险提示：市场竞争加剧、原材料成本上涨、新品推广不及预期。
中国广核
中国广核)
href=/003816/>中国广核（003816）(003816.SZ，01816.HK)2025Q2电量点评—Q2电量符合预期，全年电量料同比稳健
2025H1公司管理机组发电量1,203亿千瓦时，符合预期。防城港4号机组投运叠加换修停堆整体安排同比减少使得25H1电量同比增长6.1%；25Q3起防城港新机组投产的翘尾效应消失，而下半年无新投产机组贡献发电量增量，全年电量预计同比保持稳健。维持2025~2027年归母净利润预测99/103/109亿元，给予公司A/H股目标价4.0元/3.1港元，维持公司A/H股“买入”评级。
鼎龙股份
鼎龙股份)
href=/300054/>鼎龙股份（300054）2025年中报业绩预告点评—上半年业绩预计实现稳增，新材料业务进展顺利
公司发布2025年半年度业绩预告，上半年收入、利润预计均实现增长，各项业务进展符合预期。我们维持公司2025-2027年EPS预测为0.79/1.03/1.33元。参考可比公司PE估值，我们认为2025年45倍PE是公司合理的估值水平，对应目标价36元，维持“买入”评级。
重庆啤酒
重庆啤酒)
href=/600132/>重庆啤酒（600132）2025年二季度业绩前瞻—25Q2预计弱于预期，非现饮渠道影响较大
我们预计重啤二季度收入/利润同比持平上下。从量看，3月以来现饮渠道逐步需求转弱，我们预计4-6月份有些许压力，公司新疆、云南等西部区域表现预计较好，沿海区域受竞争格局影响压力较大；从价看，我们认为必须考虑到不同渠道的比例变化，我们预计非现饮占比提升背景下对报表吨价有压力。费用端，我们预计吨成本下降，毛利率稳定、销售费用率受格局影响有增长。综合看，公司25Q2利润表现可能弱于预期，收入和利润25Q2平稳略降，利润表现预计弱于收入。
巨化股份
2025年半年度业绩预增点评：制冷剂高景气延续，公司上半年归母净利大幅预增136%-155%
公司发布2025年半年度业绩预增公告，预计2025年半年度归属于上市公司股东的净利润为19.7亿元到21.3亿元，同比增长136%到155%；预计上半年扣非归母净利为19.5亿元到21.1亿元，同比增长146%到166%。 制冷剂价格上涨推动公司上半年业绩大幅预增。2025年，第二代氟制冷剂(HCFCs)生产配额进一步削减；第三代氟制冷剂(HFCs)自2024年起实行生产配额制，经过一年的运行，厂库和渠道库存消化较为充分，且下游需求旺盛，叠加行业生态、竞争秩序持续改善，HFCs产品价格持续上涨，盈利大幅提升。公司核心产品氟制冷剂价格上涨，且公司主要产品产销量稳定增长，推动公司主营业务利润上升。价格方面，2025年上半年，公司氟制冷剂价格(均价，下同)持续恢复性上涨；非制冷剂业务产品总体竞争激烈，除氟化工原料、含氟精细化学品、基础化工产品价格上涨外，其他产品窄幅下跌。收入方面，公司收入增速靠前的产品有制冷剂(收入60.87亿元，+55.09%)、含氟精细化学品(收入1.86亿元，+26.22%)、氟化工原料(收入6.81亿元，+23.16%)。 公司二季度业绩预计同环比继续增长。预计公司2025Q2归母净利润在11.61亿元-13.21亿元之间，中枢是12.41亿元，预计同比+136.83%，环比+53.40%，二季度业绩同环比预计继续大幅增长，主要受制冷剂价格持续上涨的带动。根据百川盈孚的数据，2025Q2，制冷剂R32、R134a、R125、R22的市场均价分别是49811.48元/吨、47688.52元/吨、45270.49元/吨、35885.25元/吨，分别同比+49.63%、+52.41%、+8.35%、+33.79%，分别环比+12.73%、+6.84%、+3.97%、+5.37%，二季度主流制冷剂价格同环比继续上行。 主流制冷剂近期价格高位运行。根据百川盈孚的数据，截至7月8日，R22市场均价是3.5万元/吨，相比上月-2.78%，相比年初+6.06%，相比去年同期+14.75%；R32市场均价是5.3万元/吨，相比上月+3.92%，相比年初+23.26%，相比去年同期+47.22%；R125市场均价是4.55万元/吨，相比上月持平，相比年初+8.33%，相比去年同期+31.88%；R134a市场均价是4.95万元/吨，相比上月+2.06%，相比年初+16.47%，相比去年同期+65%。 投资建议：公司是制冷剂龙头企业，预计公司2025年的基本每股收益是1.46元，当前股价对应市盈率是20倍，维持买入评级。 风险提示：配额政策调整风险；原材料价格大幅波动风险；汽车、空调等下游需求波动风险；部分制冷剂品种需求弱于预期风险；贸易摩擦风险；出口量不及预期风险；行业供需格局恶化风险等。