中华财富网(www.515558.com)2025-6-20 2:16:03讯：
水井坊
招商证券——消费者链接强化，渠道稳健扩张
公司召开2024年股东大会，会上公司表示，当下管理团队稳定性高，绩效文化助力员工执行力提升。市场上，华北市场表现亮眼，持续扩张分销门店数量。营销强调与消费者的情感互动，试点低度酒及新零售渠道。严控库存水平，费用投入“谨慎、持续、坚定”消费者链接强化，渠道稳健扩张，维持2025-2027年的EPS为2.87、3.02和3.21，维持“强烈推荐”评级。 管理团队稳定性高，绩效文化助力员工执行力提升。公司召开2024年股东大会，会上总经理胡庭洲表示，公司当下管理团队稳定性高，延续稳健经营风格。在员工管理上，承认仍有较大提升空间，未来持续推进绩效文化，助力员工更好实行公司战略，强化积分卡考核与日度排名机制，提升执行力。当下行业承压，公司强调以我为主，外部波动期是弯道超车机会。 华北市场表现亮眼，持续扩张分销门店数量。分市场看，2024年公司河北(4-5亿、+30%+)、山东(3-4亿、+30%+)、内蒙古(2-3亿、+20%+)表现亮眼，华东华南表现正常。今年公司两大重点项目是倍增T1、金牌T1，帮助其获取更大市场份额。此外，公司坚持两条腿走路，持续扩展分销的门店数量，2024-25Q1，有2.5万家门店拓展，较往年扩张速度明显加快。 营销强调与消费者的情感互动，试点低度酒及新零售渠道。以“喝美酒、庆美事”为主题，聚焦于开年开运、正月初五财运、端午、中秋团圆四个核心场景。一城一策，定制化营销策略，结合当地文化环境进行精细化管理。下半年将推出井台序列新品(中秋前上市)，针对年轻群体，计划在特定区域试点38度以下低度酒，并加强新零售渠道布局。 严控库存水平，费用投入“谨慎、持续、坚定”。公司将库存管理纳入考核指标，希望做可持续健康的生意，贯彻自身经营准则，做到出货与动销紧密相关，维持了合理的库存水平。公司费用率规划短期谨慎，长期持续投入，打造品牌，赋能经销商，拓展更多的渠道和消费者。 投资建议：消费者链接强化，渠道稳健扩张，维持“强烈推荐”评级。水井坊)
href=/600779/>水井坊（600779）延续稳健、务实的经营风格，在行业承压调整周期，公司坚持做好自己，提升组织运营效率，拓展终端网点数量，强化消费者情感营销，短期经营或有压力，但看好公司品牌穿越周期的能力。我们维持2025-2027年的EPS为2.87、3.02和3.21，对应25年14XPE，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：经济恢复不及预期、次高端价位竞争加剧、新战略执行不及预期、高端产品培育不及预期
海澜之家
国盛证券——男装赛道佼佼者，业务突围打造零售平台
公司是大众服饰品牌龙头之一，男装主业规模稳健、优势突出，品牌零售管理新业务(京东奥莱+FCC)未来增速较快、成长空间广阔。我们在本篇报告中梳理过去公司基本面变化及核心竞争力，并对未来盈利表现及业务趋势做出判断： 男装主业稳扎稳打，产品积极求变，牢占龙头位置。1)主品牌：定位于大众男装，产品兼具品质与性价比。过去几年内男装行业竞争格局有所优化，公司凭借类直营的管理模式，在2014~2019年以较快的速度完成了品牌及渠道规模的扩张，2024年末主品牌线下门店已达近6000家，未来门店质量+电商利润率稳步提升有望带动主品牌业绩稳健成长。我们综合估计2025~2027年HLA品牌收入分别158.0/161.2/165.3亿元，同比分别+3%/+2%/+3%，毛利率预计分别为47.5%/47.8%/48.1%。2)团购系列：公司合作优质大客户并积极主动获取订单，我们估计2025~2027年团购定制系列收入分别为24.2/25.4/26.7亿元，同比分别+9%/+5%/+5%。 京东奥莱+FCC，基于零售能力的业务创新与探索，期待后续快速成长。目前海澜之家)
href=/600398/>海澜之家（600398）通过上海海澜持有斯搏兹51%的股权(并于2024年5月开始将其纳入公司合并报表范围)/持有京海奥莱65%的股权。 1)京东奥莱业务：国内消费者趋于理性，在拥有品牌认知度的同时追求高性价比的产品及渠道，催化折扣业态发展，2023年我国奥莱市场规模合计约为2300亿元，同比增长约9.5%。京东奥莱作为城市型奥莱(面积较小，效率较高，日常客流较多，满足下沉市场对于知名品牌+性价比产品的追求)，盈利模式优越，我们估计近期门店稳步拓展，考虑下半年是服装行业开店旺季，我们结合业务发展阶段估计2025~2027年分别有望达到80家/150家/200家，假设京东奥莱成熟状态下平均店效约为3000万/年，综合测算得2025~2027年京东奥莱业务净利润分别1.67/4.88/7.77亿元，归母净利润分别1.08/3.17/5.05亿元(上海海澜持有京东奥莱65%的股权比例)。 2)斯搏兹业务：公司独家代理阿迪达斯FCC系列产品，截至2024年末门店数量达433家。伴随着次新店爬坡，期待后续业务盈利能力持续稳步提升，综合估计2025~2027年AdidasFCC项目净利润分别为0/0.71/1.35亿元，归母净利润分别为0/0.46/0.88亿元。 中长期业绩预计健康增长，分红优渥。1)我们综合预计公司2025~2027年收入分别为222.7/244.8/264.6亿元，同比分别+6.3%/+9.9%/+8.1%；归母净利润分别为25.4/28.9/32.5亿元，同比分别+17.7%/+13.9%/+12.1%，其中公司主业归母净利润(不考虑京东奥莱、FCC业务之外的其他部分)估计分别增长15%/4%/5%，其余增量部分则由新业务贡献。2)公司保持较高的分红比例，2021~2024年股利支付率均为85%+，具备较强吸引力。 投资建议。过去估值与基本面业绩表现强相关，主业发展稳健、分红具备吸引力；近期新业务拓展逐步落地，有望带动估值中枢提升。当前股价对应2025年PE为14x，当前总市值347亿元；目标市值430亿元，对应2026年PE为15倍，空间20%以上，维持“买入”评级。 风险提示：下游消费需求波动；主品牌渠道质量优化不及预期；京东奥莱等新业务发展不及预期，测算误差风险。
小商品城
东吴证券——数贸中心珠宝行业完成招商；拟设立香港子公司完善跨境支付生态
投资要点 6月17日，小商品城)
href=/600415/>小商品城（600415）新市场——全球数贸中心的珠宝行业完成招商：全球数贸中心市场板块的时尚珠宝行业位于M2栋1楼，本次招商上位数量共389个，单间商位面积约30m?，招商总面积约为1.2万平米(占数贸中心市场板块总面积约7%左右)。最终中标价的中位数为11.8万元/平米，是5万元标底价的约2.4倍；我们计算本次招商将贡献选位费收入14亿元。义乌市场景气度较高，经营户入局选位的热情高涨。 我们预计公司未来将继续对其他市场板块招租，数贸中心市场板块计划2025年10月开业。这些商位将产生2000元/平米/年的基准租金收入(视铺面楼层等租金价格有调整)，以及8000元/间/年的平台服务费等收入，开业后有望增厚公司未来业绩。 拟设立香港全资子公司，探索支付业务多元化：公司计划对外投资设立全资子公司迅驰东方，作为香港TCSP牌照的申请主体。该子公司同时作为公司离岸全资子公司，有望借助香港的金融生态优势，提升义支付(yiwupay)的跨境金融服务能力。义支付可以为跨境贸易双方提供合规的资金托管和担保支付服务，解决交易信任痛点，同时，结合跨境支付基础，为有需求的客户设计提供定制化财富管理及金融解决方案。进一步丰富义支付的服务维度。 公司积极申请香港稳定币牌照：根据公司互动易回复，“我们欢迎并支持香港在稳定币监管框架上的积极进展，公司旗下跨境支付平台‘义支付’(YiwuPay)将持续关注相关法规进程，并将在法规明确、路径畅通后，积极评估并尽快提交相关申请。”公司运营全球最大的小商品交易市场，与230多个国家和地区保持贸易往来，其中“一带一路”共建国家贸易占比较高，天然拥有海量、高频的跨境商贸结算场景。稳定币等创新支付工具有潜力为全球客商，特别是中小微企业，提供更高效、低成本的跨境支付解决方案。 6月18日控股股东于集合竞价完成2亿元增持：商城控股基于对公司未来发展前景的信心和长期投资价值的认可，计划在4月9日起12个月内增持人民币5-10亿元。6月18日商城控股以集中竞价方式增持1023万股，增持比例为总股本的0.2%，成交金额为2.0亿元。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-27年的归母净利润预测为42.3/57.1/68.3亿元，同比+38%/35%/19%，对应P/E为26/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：子公司设立尚需履行相关申报流程，能否成功设立尚存在不确定性；新市场后续招商情况和义支付等新业务发展具备不确定性等。
比亚迪
国联民生——5月销量点评：海外市场厚积薄发，销量增长持续加速
事件 2025年6月1日，比亚迪)
href=/002594/>比亚迪（002594）公布2025年5月销售数据，实现新能源汽车销量38.2万辆，同比增长15.3%，环比增长0.6%。 整体销量持续向上，插混车型销量略有承压 总量来看，2025年5月比亚迪实现新能源汽车销量38.2万辆，同比增长15.3%，环比增长0.6%；其中纯电和插混车型销量分别为20.4万辆和17.3万辆，同比增速分别为+39.6%和-6.3%，环比增速分别为+4.4%和-2.4%，插混车型销量略有承压。累计销量来看，2025年1-5月累计已实现新能源乘用车销量173.6万辆，同比增长37.0%；其中纯电和插混车型累计销量分别为81.6万辆和91.9万辆，同比增速分别为+40.5%和+34.0%。 方程豹钛3表现亮眼，高端品牌矩阵共振向上 分品牌来看，2025年5月王朝+海洋网/腾势/方程豹/仰望品牌分别实现销量348,393/15,806/12,592/139辆，同比增速分别为10.5%/29.3%/418.2%/-77.1%,环比增速分别为0.4%/2.7%/25.4%/3.0%。高端品牌5月共实现销量2.9万辆，同比增长87.0%，销量占比为7.6%，同比提升3.0pct；其中方程豹品牌表现亮眼，5月方程豹钛3销量为5598辆，环比增长83.7%，销量持续兑现。 海外市场厚积薄发，销量持续走高 2025年5月比亚迪海外销量实现8.9万辆，同比增长136.4%，环比增长12.6%，月度销量持续创新高。海外销量占比达23.2%，同比提升11.9pct，环比提升2.5pct。公司携手众多全球优质经销商，加速海外渠道布局；推进本地化生产进程，乌兹别克斯坦和泰国工厂陆续投产，4月柬埔寨工厂成功奠基，出海船队先后投入使用，公司海外竞争力有望持续增强，海外销量增长加速。 投资建议 比亚迪技术进步带动销量增长飞轮持续演绎，“全民智驾”智能化战略有望助力公司实现量价齐升。全球化进程加速，高端化受益智能化+大车型战略，有望打开营收和利润空间，中长期盈利水平有望持续提升。我们预计公司2025-2027年收入分别为10063.48/12126.49/14551.79亿元，对应增速分别为29.5%/20.5%/20.0%；归母净利润分别为563.74/692.71/837.01亿元，对应增速分别为40.0%/22.9%/20.8%；EPS分别为10.26/12.61/15.23元/股，3年CAGR为27.6%，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧;上游原材料涨价风险;出口目的国家贸易壁垒提高;汇率波动风险。
澳华内镜
华创证券——深度研究报告系列三：清库存，上新品，迎拐点
受大环境影响，澳华内镜2024年和2025年经历两年调整。1)院端反腐在2024年上半年仍有持续影响，澳华内镜业绩承压于医院设备采购需求阶段性减少。2)2024年国家推动医疗设备以旧换新，但部分地区执行进度低于预期，相关订单收入未在2024年确认到澳华内镜等医疗设备企业的报表端。3)25年医疗设备更新开始大规模落地，我国医疗设备招投标数据持续向好，但是澳华内镜等软镜设备企业在持续推动去库存，短期业绩仍然承压。 尽管业绩承压，研发成果和海外市场开拓持续向好。1)持续研发投入下，公司新品推进值得关注，公司下一代超高清内镜系统AQ-400将搭载高光谱技术平台，有望于25年下半年获批上市，公司超声内镜相关专利已完成初审，于25年4月进入公开阶段，公司ERCP手术机器人已完成型检并启动临床试验，有望于27年获批上市。2)海外软镜市场空间广阔，但国产软镜企业海外收入占比仍有较大提升空间，随着公司产品竞争力提升叠加销售网络建设，公司海外销售持续加速，海外市场表现值得期待。 2026年澳华内镜经营情况有望迎来突破性变化。1)公司回购股份用于员工持股计划，高管原价买入彰显出对于公司发展的信心，且原价买入有助于减少股份支付费用。2)参考奥林巴斯X1和公司AQ-300上市后的放量节奏，随着公司AQ-400于2025年下半年上市，2026年公司业绩有望驱动于AQ-400迅速放量，实现显著增长。3)我们预计奥林巴斯X14K镜体有望在2025年底或2026年初获得NMPA批准，随着X14K镜体上市，2026年有望成为软镜行业大年，政策支持下，澳华内镜等具备较高产品力的国产软镜企业有望同步受益于X14K镜体上市带来的行业增长新周期。4)在2024、2025年公司推进海外产品布局、品牌力建设、营销网络建设的基础上，2026年公司海外销售有望持续高速增长。 软镜行业长期来看有空间且有壁垒。1)软镜行业呈现强垄断格局，且市场空间广阔。2)软镜企业业绩驱动力短期看设备，中长期看耗材和维保服务，参考奥林巴斯，软镜企业未来可向半耗材商业模式发展。3)消化内镜耗材、微创外科器械和耗材、一次性内窥镜都是行业延展方向。 投资建议：综合考虑公司内窥镜产品库存出清节奏及AQ-400上市后的放量节奏，我们预计公司25-27年归母净利润分别为0.80、1.09、1.36亿元(25-27年原预测值为0.98、1.33、1.68亿元)，同比变动分别为+280.0%、+35.9%、+25.8%，EPS分别为0.59、0.81、1.01元。根据DCF模型测算，给予公司整体估值86亿元，对应目标价约64元，维持“推荐”评级。 风险提示：1、新产品上市进度不及预期；2、国际业务推广进展不及预期；3、医疗领域整顿力度超预期。
欧派家居
国泰海通证券——跟踪报告：政策持续发力，公司长期竞争力不改
本报告导读： 多地官方官宣国补将贯穿全年，广州拟优化房地产政策，家具龙头有望受益。欧派家居)
href=/603833/>欧派家居（603833）大家居战略推进、盈利改善突出，具有长期竞争力。 投资要点： 维持盈利预期，维持“增持”评级。我们维持2025-2027年盈利预期，预计公司2025-2027年EPS为4.59/4.83/5.05元，参考行业估值水平，考虑公司作为行业中规模较大的龙头，仍可通过内部改革有效改善盈利水平，并且大家居模式领先行业，给予一定的估值溢价，给予公司2025年17xPE，维持目标价至78.07元，维持“增持”评级。 政策持续发力，我们认为，利好家居消费。1)多地官宣国补将贯穿全年，根据上海证券报微信公众号，湖北以旧换新官方微信公众号发文回应湖北国补将贯穿全年；江苏省商务厅回应称国补活动将持续到年底；重庆市商务委回应第二轮补贴政策正在筹备中，预计25年6月正式出台。2)《广州市提振消费专项行动实施方案(征求意见稿)》公开征求意见。其中提到，拟优化房地产政策，全面取消限购、限售、限价，降低贷款首付比例和利率。我们认为，相关政策有望进一步激活相关住房需求，有望带动家具消费的释放。 行业转型期，推进大家居战略。当前二手房交易&存量房更新需求占比提升，家具行业面临流量结构重构、需求结构升级、终端经营成本承压、能力要求提升等多方面的挑战。公司全面重塑组织/渠道等多方面，推动经销商从单品转向大家居经营、从局部服务转向全案解决方案，领跑行业。 内功优越，盈利改善效果突出。24年公司主动实施供应链改革、自动化产线迭代升级、工艺研发升级等项目，推动营业成本下降明显。我们认为，公司在市场承压的情况下，表现出了较强的内部管理能力，带动盈利能力提升，体现了公司的长期竞争力。 风险提示：原材料价格大幅波动，市场竞争加剧，下游需求不及预期。